金融市場

• 前日の米国株は下落。ＮＹダウは▲0.0％、S&P500は▲0.5％、NASDAQは▲1.4％で引け。ＶＩＸは30.50へと低下。
• 米金利カーブはツイスト・フラット化。債券市場の予想インフレ率(10年BEI)は2.430％(+2.6bp)へと上昇。債券市場の実質金利は▲0.631％(▲9.0bp)へと低下。長短金利差は大幅に縮小。
• 為替(G10通貨)はUSDが強く、USD/JPYは115前半へと上昇。コモディティはＷＴＩ原油が86.6㌦(▲0.7㌦)へと低下。銅は9782.0㌦(▲134.5㌦)へと低下。金は1793.1㌦(▲36.6㌦)へと低下。

経済指標

• 米11月中古住宅販売成約指数は前月比▲3.8％と２ヶ月連続で低下。前年比でも▲6.6％とマイナスに転じており頭打ち感がみられる。今後は住宅ローン金利上昇が重荷になろう。

注目ポイント

• １月ＦＯＭＣを受けてＦＦ金利先物が織り込む2022年の利上げ回数は4.8回へと上昇した。３・６・９・12月に加えて５月の利上げを想定する市場関係者が多い印象だが、ＱＴ（バランスシート縮小）開始決定を６月と想定するなら、６月ＦＯＭＣは利上げをスキップし３・５・７・９・12月とすることも考えられる。なお、2023年は約2.6回の利上げが織り込まれている。

• 短期金利の上昇見通しを反映してイールドカーブはベア・フラット化が進行。景気の先行指標として伝統的に注目されている長短金利は２年10年金利差が61bp、また５年30年金利差は43bpまで縮小している。２～５年といった政策金利見通しを反映する年限が上昇傾向を強めているのに対し、10年超はＦＥＤが2.5％と推定する中立金利が上限として意識されており上昇ペースは鈍い。これらの年限間で逆イールドが発生すれば市場関係者の景気後退懸念を喚起する。

• 現在イールドカーブ上で最も逆イールド発生の危険が高まっているのは７年10年金利差（※20年30年金利差は既に逆転。ただし20年債は20年５月に発行再開されたばかりのため参考値扱い）。今や３bp程度まで縮小しており風前の灯火と言える状況。７年10年金利差の逆転それ自体は景気後退の凶兆としての信憑性を欠くとはいえ、「逆イールド発生→リスク性資産残高圧縮」という機械的な取引が膨らむ可能性はある。実際、2018年12月３日に２年金利と５年金利が（前回引き締めサイクルで）初めて逆転した際、翌日の米国株式市場ではダウが3.1％、S&P500が3.2％、ナスダックが3.8％とそれぞれ急落した。当時と同じ事象が発生しても不思議ではない。

• 逆イールド発生は、ＦＥＤの過度な金融引き締めが一因と広く理解されており、いわゆるポリシーエラーの象徴的存在である。現在ＦＥＤはインフレを最優先課題とすることでハト派・タカ派が一丸となり金融引き締めに向かっているが、逆イールドが発生し外部からポリシーエラーの指摘が増加したり、金融市場が一段と不安定化したりすれば、ハト派メンバーが慎重な金融引き締めを求める展開も考えられ、引き締め一辺倒の姿勢に変化が生じる可能性がある。

• きっかけとして考えられるのは、年央以降に予想されるインフレの「前年比」上昇率低下。2021年は、2020年の低インフレの反動で「前年比」上昇率は誇張されたが、反対に2022年央以降は、2021年の高インフレの反動によって前年比上昇率は控えめになる。仮にコアＣＰＩが前月比＋0.3％で推移し続けた場合、前年比上昇率は３月に６％近傍へと到達した後、６月には４％台前半へと急低下する。この「前年の裏の裏」とも言うべき要因で、見た目のインフレ率が落ち着く気配をみせると、オーバーキルに警鐘を鳴らすＦＥＤ高官が出現し、金融市場では引き締め警戒が和らぐのではないか。