ロシア銀行（中銀）は、７月24日に開催した定例理事会において、政策金利（キーレート）を25bp引き下げて14.00％とすることを決定した。同行は2025年６月に約３年ぶりの利下げに舵を切り、その後は10会合連続で利下げを実施した結果、累計の利下げ幅は700bpに達するなど金融緩和を進めている。一方で、同行は４月会合で利下げ局面の終了が近付いていることを示唆した。このため、６月会合と今回の利下げ幅はともに25bpへ縮小するなど、緩和姿勢は後退している。５月のインフレ率は前年比＋5.32％、コアインフレ率は同＋4.88％と、ともに鈍化しており、これは食料品価格の下落が影響した（注１）。

しかし、その後のロシア経済を取り巻く状況は大きく変化している。ウクライナによる製油所をはじめとするエネルギー・輸送インフラへのドローン攻撃を受けてロシア国内の石油生産量は急減しており、国内の石油製品供給のひっ迫を理由にガソリン価格が急上昇している（注２）。これを受けて、プーチン大統領は公式の場で国内の石油不足を認める発言を行っている。さらに、備蓄分のガソリンの放出、規制撤廃による低品質燃料の販売許可に動くとともに、軽油の輸出禁止措置を発動するなど国内供給を優先する姿勢をみせた。加えて、国内の石油不足を補うために、ベラルーシなど周辺国からの輸入拡大に加え、インドからもガソリンを調達するなど、輸入を活発化している。６月のインフレ率は前年比＋6.03％、コアインフレ率も同＋5.01％と、ともに加速に転じており、物価を巡る状況は大きく変化している（図１）。その後もウクライナはドローン攻撃を活発化させているうえ、欧米などの経済制裁を理由にインフラ改修に必要な部材調達のハードルが高いことを踏まえると、供給懸念の解消が進むかは見通しが立ちにくい。このため、金融市場では中銀が金利を据え置くとの見方が広がっていたものの、予想に反して利下げに動いた。

背景には、プーチン大統領の意向が影響したと考えられる。ロシア政府は2026年の経済成長率見通しを＋0.4％としており、プーチン氏は景気回復に向けた対策を指示するとともに、金融政策について「マクロ経済指標と経済の安定に基づく自然なプロセスであるべき」と発言した。さらに、理事会の直前にはナビウリナ中銀総裁らと会談しており、政策運営に対する圧力を強めているとの見方もでていた。会合後に公表した声明文では、「経済は全体として緩やかに成長した」とするも、2026年の経済成長率見通しを「０～＋１％」と従来見通し（＋0.5～＋1.5％）から下方修正した。また、物価動向について「燃料価格の大幅な上昇」を理由に、2026年のインフレ見通しを「＋６～７％」と従来見通し（＋4.5～5.5％）から上方修正するとともに、政策金利の見通しも上方修正した。先行きの物価動向を巡っても、インフレ促進リスクが抑制リスクより高いとしたうえで、「インフレ期待が高止まりすればインフレ鈍化を妨げる懸念がある」との認識を示した。このため、中銀は金融市場と政府との間で板挟み状態となるなかで難しい判断を迫られたと考えられる。

金融市場では、イラン情勢の悪化を受けた原油価格の上昇を背景に、ルーブル相場は底堅い動きをみせた（図２）。しかし、５月から国内市場での外国為替取引や金の売買を再開して以降、ルーブル相場は上値の重い展開となっている。足元ではエルニーニョ現象の発生が確認されており、過去には同国南部で干ばつが発生して穀物品質の低下や森林火災が増加して食料インフレが進んだことを踏まえると、食料やエネルギーなど生活必需品を中心にインフレ圧力が高まる可能性がある。ウクライナ戦争を巡っては、ロシア・カザフスタン地域間協力フォーラムに際してカザフスタンのトカエフ大統領がプーチン氏に侵攻の停止を訴えるなど苦言を呈したことが伝えられている。とはいえ、ロシアが自ら侵攻を止める誘因は依然として乏しく、見通しが立たない状況にあり、ロシア経済を取り巻く環境は一段と厳しくなる可能性に注意が必要である。