３月入り後、日本株は「原油価格次第」であり、不確実性の根源はある意味単純である。原油価格が完全に元の水準に戻るとの見方はかなり楽観的になってしまったが、大枠としては、原油さえ片付けば、株価はかなりの戻りが期待できる。もっとも、原油高が誘発し得る別のリスクには注意が必要であり、筆者は日銀の利上げが株式市場に悲劇をもたらすことを警戒している。

筆者は日銀が７月まで利上げを待つと予想しており、そうした株安をメインシナリオとしていない。日銀が４月に動かないと予想する理由は主として２つ。ひとつは、金融市場のボラティリティが高い時に、引き締め方向の政策変更を待つのは主要中央銀行の基本動作であること。仮に４月に利上げに動けば、そうした基本認識が変わることを意味するため、日銀の変貌に驚いてしまう投資家は多いだろう。また2025年12月からの時間的間隔が短くなることから、日銀がビハインド・ザ・カーブに陥っていることに気付き、慌てて利上げを進めるのではないかと推測する投資家が増え、株価急落を招きかねない。2024年７月の利上げ時は、その後の世界株安の引き金となってしまったことから、欧米の政策当局から日銀の政策運営に注文が入ったとも聞く。

もう一つは、原油高による交易条件の悪化を通じたデフレ圧力の存在。これはエネルギーの輸入依存度が高い日本に特有のメカニズムである。短期的な物価の上振れが、賃金上昇に結び付き、賃金と物価が相互刺激的に上振れていく欧米と異なり、日本は原油高によって賃金に下押し圧力がかかるため、インフレ圧力がそこで減衰する。個人消費が停滞することで、物価には時差を伴って下押し圧力がかかる。こうした理由から筆者は、日銀が「原油価格それ自体の帰趨と、その波及効果を見極めたい」などとして、利上げを（原油価格がある程度落ち着いているであろう）６月、７月まで待つと判断している。

ただし、下記の通り３月金融政策決定会合における「主な意見」でも示されていたように、物価の上振れを注視する声は相応にあり、油断はできない。