金融市場

• 前日の米国株は上昇。S&P500は+0.3％、NASDAQは+0.0％で引け。ＶＩＸは12.3へと低下。

• 米金利はカーブ全般で金利低下。予想インフレ率(10年BEI)は2.218％(▲0.7bp)へと低下。

実質金利は2.005％(▲5.2bp)へと低下。長短金利差(2年10年)は▲49.4bpへとマイナス幅拡大。

• 為替(G10通貨)はJPYが最弱。USD/JPYは157後半へと上昇。コモディティはＷＴＩ原油が81.6㌦(+1.2㌦)へと上昇。銅は9671.5㌦(+6.0㌦)へと上昇。金は2330.4㌦(+18.0㌦)へと上昇。

経済指標

• ５月米鉱工業生産は前月比＋0.9％と市場予想（＋0.3％）を上回り、２ヶ月連続の増産。製造業生産が＋0.9％と増産に転じたことが効いた。注目の自動車生産は同＋0.6％と高水準で推移。もっとも、製造業生産の前年比伸び率は０％近傍での推移が続いており、これは50付近で回復が一服しているＩＳＭ製造業景況指数と整合的である。

注目点

• Ｆｅｄの利下げを占う上で注目されていた５月の小売売上高は弱目の結果となり、金融市場の反応は典型的な“Good news is Bad news”であった。ヘッドラインは前月比＋0.1％と市場予想（同＋0.3％）を下回り、なおかつ過去分も下方修正。ガソリン、自動車を除いても弱さは変わらず、最重要項目のコア小売売上高も同＋0.4％と市場予想（同＋0.5％）に届かなかった。コア小売売上高は４月分が同▲0.3％から同▲0.5％へと下方修正されたことで、３ヶ月前比年率（３ヶ月平均）は＋1.9％と３ヶ月連続で１％台の伸びに留まった。日用品（前月比▲0.4％）、百貨店（同±0.0％）、総合小売（同＋0.1％）、電子製品（同＋0.4％）などが低い伸びとなった他、外食（同▲0.4％）も減速。ＧＤＰ個人消費の推計に用いられるこの指標の減速は、景気の再加速に伴うインフレ再燃の蓋然性が低下していることを意味する。政策金利が高止まりする中、クレジットカード延滞率が上昇するなど、低所得者を中心に家計収支が悪化している様子が窺え、そうした下で消費が抑制されている。こうした動きは消費者マインドの急速な悪化と整合的でもある。ミシガン大学消費者信頼感指数は７ヶ月ぶりの低水準に落ち込んでいた。

• 筆者は９月ＦＯＭＣにおける利下げを予想している。その点、５月小売売上高や最近の消費者マインド悪化は、パウエル議長が繰り返し言及してきた「利下げを待ちすぎることのリスク」をＦｅｄに再認識させたとみられ、９月の利下げ確率を高めたと判断される。実際、ＦＦ金利先物が織り込む９月までの利下げ確率は74.5％に上昇し、年内の利下げ織り込み回数は1.93回まで高まった。

• Ｆｅｄは拙速な利下げによって景気が加速し、それが労働需給のひっ迫を通じて賃金上昇率の再加速に繋がり、インフレ率が反転上昇することを恐れているが、そうした懸念をよそにインフレの根幹にある労働市場データは軒並み弱含んでいる。JOLTS求人統計では求人件数、失業者数に対する求人件数の割合、自発的離職率が低下。またNFIB中小企業調査では、企業の人件費計画が下方屈折している。

• そして、ここへ来て８月に予定されている雇用統計の年次基準改定によって雇用者数が、昨年と同様に大幅な下方修正が加えられるとの見方もある（2023年の改定では過去１年において30.6万人分が下方修正された）。パウエル議長は、雇用者数の増加それ自体は移民の爆発的増加を反映したものに過ぎないため、大きく取り扱わないとしているが、それでも雇用者数が下方修正されれば、９月ＦＯＭＣの政策判断に一定の影響を与えるだろう。早ければ、８月22-24日の日程で予定されているジャクソンホール・シンポジウムでパウエル議長が何らかの形で利下げを示唆する可能性がある。