• 日経平均は先行き12ヶ月36,000程度で推移するだろう。
• USD/JPYは先行き12ヶ月138程度で推移するだろう。
• 日銀は４月にマイナス金利を解除した後、当分の間、金利を据え置くだろう。
• FEDは５月に利下げを開始、FF金利は年末に4.50%(幅上限)への低下を見込む。

金融市場

• 前日の米国株は下落。S&P500は▲1.6％、NASDAQは▲2.2％で引け。ＶＩＸは13.3へと低下。
• 米金利はカーブ全般で金利低下。予想インフレ率(10年BEI)は2.246％(▲1.1bp)へと低下。 実質金利は1.665％(▲10.9bp)へと低下。長短金利差(2年10年)は▲29.8bpへとマイナス幅縮小。
• 為替(G10通貨)はJPYが最強。USD/JPYは147近傍へと低下。コモディティはＷＴＩ原油が75.9㌦(▲2.0㌦)へと低下。銅は8608.5㌦(▲6.5㌦)へと低下。金は2048.4㌦(+16.9㌦)へと上昇。

注目点①

• １月31日に発表された「主な意見」には下記（一部を抜粋）のとおり緩和修正に前向きな議論が多く盛り込まれていた。「金融政策運営に関する意見」というパートに記載されていた15の意見のうち、緩和修正に前向きと捉えられるものが11あり、中立的なものは４、緩和継続の必要性を明示的に主張するものは０であった。従前、緩和修正に前向きな意見はせいぜい２～３程度で、しかもその声の主が、金融緩和の継続に否定的な見解を示すことの多い田村委員であると推察できるものが多かったので、その変容ぶりが窺える。
• こうした変化を踏まえると、３月にマイナス金利解除の予告をした後、４月にそれを決定すると同時にＥＴＦ、ＲＥＩＴの買入れ停止、オーバーシュート型コミットメントの削除を決める可能性が高いだろう。ＹＣＣについては、それを終了（≒名称変更）したとしても長期国債の買入れ方針は残す可能性が濃厚であり、この点において本質的な変化はないとみられる。「金利自由化」の順序はマイナス金利解除の後、連続利上げの前が本線ではないだろうか。

注目点②

• １月ＦＯＭＣは予想通り金融政策の現状維持を決定。ＦＦ金利（誘導目標レンジ上限）は４会合連続で5.5％とされ、バランスシート縮小（ＱＴ）も従来の方針が維持された。

• 声明文は多くの箇所が変更された。核となる政策金利のフォワードガイダンスは「インフレ率が持続的に２％に向かっているとの確信がさらに強まるまで、目標誘導レンジの引き下げが適切になるとは予想していない」とされた（下線は筆者）。これまで「利上げ」を検討する際の条件が記述されていたものが、「利下げ」の議論に変わったという点において大きな転換であった。市場参加者が５割程度の確率で織り込んでいた３月ＦＯＭＣにおける利下げ開始がＦＯＭＣ参加者の中心的な見解でないことを示す意図が明白である。この点、パウエル議長は記者会見で「３月の利下げについて十分な確信を得られるとは思わない」「３月利下げは基本シナリオではない」と補足した。筆者は５月に利下げを開始した後、その後は概ね１会合おき、すなわち７、９、12月に25bpの利下げを決定すると予想する。やや脱線するが、日銀はＦｅｄの利下げ開始前にマイナス金利を解除することになりそうだ。

• インフレ動向に関しては「インフレ率はこの１年で緩和したが、依然として高止まりしている」という従来の判断を維持しつつも、その後に続くリスクの評価は「雇用とインフレ率の目標達成に対するリスクのバランスが改善しつつあると判断する」としてインフレ再燃がもはや懸念事項でなくなりつつあるとの認識を示した。

• パウエル議長の記者会見ではＱＴに関してやや具体的な発言があった。「バランスシート縮小のペースが注目される時期に差し掛かっている」、「３月ＦＯＭＣでバランスシートについて詳細な議論を行う予定である」として既に議論の対象になっていたことが示された。素直に考えれば３月ＦＯＭＣの議論を踏まえ、５月ＦＯＭＣでＱＴ計画書の書き換えを発表するという順序になる。現行950億ドルに設定されている毎月の削減額は、国債を中心に見直される可能性が高い。