金融市場

• 前日の米国株はまちまち。S&P500は+0.0％、NASDAQは▲0.3％で引け。ＶＩＸは13.8へと低下。

• 米金利はブル・フラット化。予想インフレ率(10年BEI)は2.291％(▲2.4bp)へと低下。
  実質金利は1.955％(▲5.2bp)へと低下。長短金利差(2年10年)は▲44.6bpへとマイナス幅拡大。

• 為替(G10通貨)はUSDが中位程度。USD/JPYは150半ばへと上昇。コモディティはＷＴＩ原油が76.5㌦(▲2.1㌦)へと低下。銅は8567.5㌦(▲17.0㌦)へと低下。金は2038.6㌦(+18.9㌦)へと上昇。

注目点

• 日経平均株価が1989年12月以来となる最高値を更新したことで、当時と現在を比較する報道が相次いでいる。専門家のコメントの多くは「現在の株価は業績見合い」であり、筆者も同感である。実際、名目ＧＤＰは600兆円の大台到達をほぼ達成している。デフレによって金額ベースの経済規模が膨らまないどころか萎む環境にあった、1990年代後半から2010年代前半にかけて名目ＧＤＰは長らく停滞したが、リーマンショックや欧州債務問題の傷が癒え、アベノミクスが開始された2013年頃からは順調な拡大基調に復している。それと整合的にTOPIXのＥＰＳは増加してきた。

• もっとも短期的な視点でみると、過去数週間の日経平均株価はやや割高感が認められる。予想ＰＥＲは（新聞等で用いられている）時価総額加重平均ベースでみれば16.5倍程度と比較的割安な領域にある一方、みなし額面を基に算出される指数ベースでみると23.2倍と過熱感が否めない。バブルと言うには程遠いが、それでもコロナ期の異常値的な状況を除くと、2015年以降では最も高い水準にあり割安とは言い難い。指数ベースのＰＥＲが高まっているのは、ＡＩブームの時流に乗って指数寄与度の大きい半導体関連銘柄が買われていることが主因。筆者は少数の銘柄によって日経平均株価が牽引されることを以って「指数が歪んでいる」とは思わないが、強さが半導体関連銘柄に集中している以上、株価指数が半導体関連の悲報に対して脆弱であることは認識しておく必要があるだろう。なお、年初来の日経平均株価上昇幅5,634円（＋16.8％）のうち半導体製造装置２銘柄の寄与が約1747円と約３割を占めている。

• こうした数字を踏まえると、相場全体に過熱感が広がっている訳ではない、という見方も可能だろう（だからこそ時価総額ベースのPERは16.5倍で落ち着いている）。たとえば日経平均採用銘柄のうちＰＢＲ１倍割れの銘柄数は90程度と年初来の株価上昇で幾分減少したとはいえ、依然として多い。このことはＢＰＳ（一株当たり純資産）の増加速度に株価上昇が追いついていない企業が多いことを浮き彫りにしている。円安によって外貨建資産の評価益が拡大しＢＰＳが押し上げられても、株価はそれほど素直に反応していないということだろう。

• つまり今後の日本株は「半導体以外」の銘柄、特にＰＢＲ１倍近辺の銘柄群にかかっていると言える。ＰＢＲ１倍割れの解消が進展するとしたら、そのきっかけはやはり資本効率改善の本気度が示される本決算のタイミング（４月下旬から５月末頃まで）であろう。３兆円を超える自社株買いが発表され、投資家の要求を満たした2022・23年の５月に続き、今年もその規模の自社株買いが発表されれば、相場の牽引役は「半導体」から「ＰＢＲ１倍割れ解消」に引き継がれるのではないか。